螞蟻金服上市市場的選擇比較

【摘　要】在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)高速發(fā)展的浪潮下，許多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛選擇上市融資。螞蟻金服起步于2004年成立的支付寶，在2016年年底，螞蟻金服的市場估值達(dá)到600億美元，支付寶實名注冊用戶超過了4.5億人，上市后的估值將突破萬億元人民幣，將成為中國資本市場市值最高的IPO公司。螞蟻金服在不同市場上市在一定程度下會影響企業(yè)上市后的發(fā)展。本文將通過研究螞蟻金服目前發(fā)展現(xiàn)狀，以及螞蟻金服在國內(nèi)A股、香港、 美國紐約證券交易所的上市利弊，結(jié)合之前已經(jīng)成功上市企業(yè)的數(shù)據(jù)分析，得出上市后對企業(yè)發(fā)展影響，在此基礎(chǔ)上，對比得出一個更有利于螞蟻金服今后發(fā)展的上市市場的選擇建議。

【關(guān)鍵字】螞蟻金服；上市市場；互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)

一、螞蟻金服現(xiàn)狀及上市目的

（一）融資情況

2015年7月，螞蟻金服完成A輪融資，融資前注冊資本為12.288億元，融資后為13.526億元，引入了全國社�；�金、國開金融、國內(nèi)大型保險公司等8家戰(zhàn)略投資者，至此市場估值已經(jīng)超過450億美元。2016年4月26日，螞蟻金服完成B輪融資，融資金額高達(dá)45億美金，成為全球互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)數(shù)額最大的單筆融資，總市值高達(dá)600億美元，接近于交通銀行,在A股上市可以穩(wěn)定在國內(nèi)金融板塊前10強(qiáng)。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)

螞蟻金服的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，以馬云和阿里合伙人為核心的杭州君瀚股權(quán)投資合伙企業(yè)和杭州君澳股權(quán)投資合伙企業(yè)合計持有約76%的股權(quán)，擁有重大事項的決策權(quán)。兩輪融資引入的“國字頭”持有約24%的股權(quán)。由此看來，其傾向于和國企合作，可能是在為A股上市做準(zhǔn)備。螞蟻金服股權(quán)結(jié)構(gòu)中的40%用于對螞蟻金服全體員工的股權(quán)激勵政策，而且為了保證管理人的控制權(quán)，可以預(yù)想到，螞蟻金服仍會使用“合伙人”制度，即不會是同股同權(quán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

（三）財務(wù)數(shù)據(jù)

螞蟻金服于2016年12月28日進(jìn)行了組織結(jié)構(gòu)的變更，變更情況如表1所示。2016年12月28日，螞蟻金服由其他有限責(zé)任公司變更為其他股份有限公司。螞蟻金服自2013~2015年凈利潤分別為：24.19億元、33.67 億元和48.75 億元。圖1為螞蟻金服近三年凈利潤變化對比圖。

（四）上市目的

螞蟻金服通過上市擴(kuò)大了籌資范圍，形成穩(wěn)定的資本來源，可以將這些籌集來的資金用于投資在技術(shù)、安全和風(fēng)控體系以及全球化等領(lǐng)域，發(fā)展壯大螞蟻金服；提高公司股票的流動性和變現(xiàn)性，有利于吸引投資者認(rèn)購交易，有利于螞蟻金服實現(xiàn)財富最大化的目標(biāo)；可以進(jìn)一步增強(qiáng)公司透明度，學(xué)習(xí)到更加規(guī)范的管理制度，使管理更加現(xiàn)代化；螞蟻金服致力于發(fā)展為全球化互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)，上市能提升其知名度。

二、上市市場比較

（一）國內(nèi)A股上市

馬云曾經(jīng)公開表示過，阿里巴巴由于一些原因沒能在A股上市的遺憾，希望螞蟻金服能夠彌補(bǔ)。目前在國內(nèi)A股上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)主要有：樂視網(wǎng)、蘇寧云商、暴風(fēng)科技，他們的市值都曾高達(dá)千億，甚至創(chuàng)造了連續(xù)漲停板的奇跡。說明中國的證券市場對于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)還是相當(dāng)歡迎的，A股亟需螞蟻金服之類優(yōu)秀的互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)“新鮮血液”的加入。

（1）A股上市利弊分析。因為螞蟻金服在本土上市，有明顯的社會環(huán)境優(yōu)勢，不需要面臨海外上市的語言、法律、監(jiān)管的差異；螞蟻金服在A股上市更容易被投資者了解和熟悉，獲得更高的認(rèn)知度，對于股價穩(wěn)定更加有利；國內(nèi)上市后的維護(hù)成本較低，而國外每年的審計費、律師費價格都要高很多；由于螞蟻金服被國民熟悉，股票價值不易被低估，能夠真正顯示出其實力。國內(nèi)A股企業(yè)上市需要經(jīng)歷漫長的審核過程，如果沒有獲得額外的“照顧”的話，上市時間大概要長達(dá)三年；企業(yè)如果要在A股IPO時，股東超過200位，那么就會受到證監(jiān)會的規(guī)則限制；螞蟻金服將40%的股權(quán)用來激勵員工，存在著同股不同權(quán)的情況，而A股要求所有股票期權(quán)提前歸屬，所以螞蟻金服還需要獲得中國證券監(jiān)管部門的特別豁免權(quán)，是否能獲得這個特別豁免權(quán)也是一個未知數(shù)。

（2）A股上市后對螞蟻金服發(fā)展影響。蘇寧云商集團(tuán)股份有限公司滿足在國內(nèi)A股上市互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)且能給螞蟻金服一定借鑒意義的要求。2004年7月，蘇寧云商在深圳證券交易所中小企業(yè)板塊上市，總共發(fā)行2500萬股，發(fā)行價格為每股16.33元，首日收盤價為每股32.66元，漲幅達(dá)100%，一舉成為滬深兩市第一高價股。并且，阿里巴巴在2015年，投資了283億元人民幣參與蘇寧云商的非公開發(fā)行，占發(fā)行后總股本的19.99%，成為蘇寧云商的第二大股東。圖2描述了蘇寧云商自2004年7月上市至2017年5月的前復(fù)權(quán)股價變化（縱坐標(biāo)貨幣為人民幣）。

2004年到2008年初，蘇寧云商的股價總體呈上漲趨勢，而且上漲幅度較大，可以得出結(jié)論，蘇寧云商剛上市四年中，發(fā)展很不錯，投資者也對其前景看好。2008年受金融危機(jī)影響，股價下跌較嚴(yán)重，之后兩年股價有所回升，但由于淘寶等購物軟件興起，2011年至2015年，蘇寧云商的股價一直在較低的價格徘徊。2015年，由于阿里巴巴投資蘇寧云商，帶給投資者利好的消息，股價上漲較快，但由于蘇寧云商轉(zhuǎn)型并不順利，股價依舊回落到較低水平�？傮w來說，蘇寧云商從2004上市的四年時間里，發(fā)展還是較快的，但是自2008年起，由于金融危機(jī)，以及自身發(fā)展的局限，受到淘寶等網(wǎng)絡(luò)購物的影響，自身發(fā)展出了問題，也引起來股價的下跌，而后處于較低的水平。由此可以看出，A股上市，如果自身發(fā)展較好，股價也會處于較高的水平，投資者能給予合理的認(rèn)可度。我們可以通過蘇寧云商上市前三年的股價分析得出，知名度較高的企業(yè)在國內(nèi)A股上市都會得到較合理的認(rèn)可度，對上市后企業(yè)的擴(kuò)充發(fā)展都是有利的支持。特別是近幾年上市的暴風(fēng)科技和樂視網(wǎng)，上市后受到投資者的追捧，股價一直上漲，所以我們可以得出結(jié)論，如果螞蟻金服在國內(nèi)A股上市，一定不會存在股價被低估的情況，有利于提高其知名度和之后的發(fā)展擴(kuò)張。

（二）香港證券交易所上市

香港是阿里巴巴上市的首選地點，但由于香港證監(jiān)會要求同股同權(quán)，而阿里巴巴的“合伙人制度”并不符合同股同權(quán)的要求，阿里巴巴最終在紐約證券交易所上市。而且早在2007年11月，阿里巴巴B2B業(yè)務(wù)曾經(jīng)在香港成功上市。

（1）香港上市利弊分析。香港是國際公認(rèn)的金融中心,并且沒有外匯管制，螞蟻金服在香港上市，資金流出入不受限制；有利于螞蟻金服建立國際化運作平臺，更好地實施“走出去”戰(zhàn)略，對于其提升全球知名度比在A股上市而言，更有優(yōu)勢；香港許多國際投資者對投資內(nèi)地公司都有十足的興趣，對于螞蟻金服來說，它在香港也有一定的業(yè)務(wù)，具有熟悉的市場環(huán)境，所以在香港上市是不錯的選擇；阿里巴巴B2B業(yè)務(wù)早在2007年11月曾經(jīng)在香港成功上市，對于在香港上市的流程，對于和阿里巴巴關(guān)聯(lián)性極大的螞蟻金服來說，應(yīng)當(dāng)十分熟悉，比較容易上手。香港的上市規(guī)制較為嚴(yán)格，所以導(dǎo)致在吸納科技公司方面比較落后。特別是之前阿里巴巴在香港上市破滅轉(zhuǎn)而在美國上市來看，香港同股同權(quán)對于螞蟻金服來說還是一大障礙；具體來說，香港和美國相比，沒有十分完善的監(jiān)管制度，所以對于上市的審核較為嚴(yán)格；由于阿里巴巴B2B上市公司于2012年6月8日停止在港交所交易，6月20日正式撤出港交所，以最初的上市價格，即每股13.5港元的價格對B2B公司進(jìn)行了私有化回購，這一舉動在當(dāng)時在一定程度上損害了香港股民對阿里巴巴公司的好感。所以螞蟻金服作為和阿里巴巴關(guān)聯(lián)度極大的公司，很有可能會受到香港投資者的“有色眼鏡”看待。

（2）香港上市后對螞蟻金服發(fā)展影響。在香港上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中，騰訊控股的規(guī)模較大，且微信支付和支付寶功能相似，能給螞蟻金服一定的參考價值。2004年6月16日，騰訊公司在香港聯(lián)交所主板公開上市，騰訊以每股3.70港元的價格發(fā)售了4.202億股，當(dāng)日收盤價為4.15港元。圖3描述了騰訊控股自2004年6月上市至2017年5月的股價變化（圖中縱坐標(biāo)貨幣為港元）。

從騰訊控股2004年6月至今的股價變化圖來看，其股價一直以較快的速度增長，2014年騰訊的股價下降是由于“一拆五”，實際上股價還是呈上升的趨勢。2017年5月2日，騰訊市值突破了3000億美元，一直持續(xù)保持著中國市值最高公司位置。騰訊控股的股價由2004年6月的每股3.70港元漲到248.40港元，在此期間還經(jīng)歷了一拆五，上市13年，騰訊的股價已經(jīng)翻了超過335倍。

總體來說，騰訊自2004年在香港上市以來，一直都處于較高的發(fā)展水平上，其股價更是一路高升，深得投資者的認(rèn)可。從其上市13年，股價翻了335倍來看，就可見其是一枚優(yōu)質(zhì)股。所以可以說，香港上市對于騰訊來說，是正確的選擇。如果螞蟻金服可以在香港上市，對于其發(fā)展來說是特別不錯的選擇。因為香港不僅具備內(nèi)地熟悉的社會環(huán)境的優(yōu)勢，同時還具有廣闊的國際市場，對于螞蟻金服國際市場的擴(kuò)展是更好的選擇市場。但是我們同時可以看到，阿里巴巴在赴美上市之前，首選上市地點是香港，但是由于“合伙人”制度不符合香港證券市場同股同權(quán)的要求，最后阿里巴巴選擇了在美國上市。所以螞蟻金服想要在香港上市，首先需要是香港證監(jiān)會對螞蟻金服合伙人制度的認(rèn)同，如果香港能夠認(rèn)可螞蟻金服同股不同權(quán)的情況，相信香港將是螞蟻金服上市最佳選擇市場。

（三）美國紐約證券交易所上市

2014年9月19日，阿里巴巴在美國紐約證券交易所正式掛牌上市，阿里巴巴需要一個廣闊的市場平臺來提高它的知名度，而讓其實現(xiàn)全球化這一目標(biāo)。相比較而言，紐約證券交易所名聲更加響亮，更適合阿里巴巴的上市目的。

（1）紐交所上市利弊分析。美國紐約證券交易所是美國證券交易市場上發(fā)展歷史最為悠久的一個證券交易市場。紐交所是一個更大地平臺，能夠提升螞蟻金服的世界知名度；紐交所強(qiáng)勢進(jìn)入電子交易領(lǐng)域迎戰(zhàn)納斯達(dá)克，螞蟻金服這類新興互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，很受紐交所的歡迎；美國股票市場具有極高的換手率、市盈率，以及美國股民具有很強(qiáng)的投資意識；阿里巴巴選擇在紐約交易所上市，在上市流程等方面攢足了經(jīng)驗，對于螞蟻金服上市來說，可以提供借鑒，省去了很多功夫。紐約證券交易所的監(jiān)管嚴(yán)格，必須定期將真實財務(wù)報告呈報證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，而且要求設(shè)立獨立董事和獨立審計委員會、提供中期報告、股東對交易活動的批準(zhǔn)等方面的要求；其次，中國企業(yè)在美國獲得的認(rèn)可度有限，股票價值往往被低估。就拿阿里巴巴來看，在2015年，中國工商總局調(diào)查阿里假貨的事件持續(xù)發(fā)酵，從而影響了阿里巴巴在美國的股價，阿里巴巴股價暴跌，市值一天蒸發(fā)300億美元，國外投資者對阿里巴巴的發(fā)展前景仍持有懷疑。螞蟻金服和阿里巴巴影響緊密，也很有可能被低估；在紐交所上市成本相對較高，在紐交所上市的費用是在納斯達(dá)克證券交易所上市的7倍。

（2）紐交所上市后對螞蟻金服發(fā)展影響。在紐約證券交易所上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中，阿里巴巴作為螞蟻金服曾經(jīng)的母公司，雖然螞蟻金服從阿里巴巴分離出來了，但是實際控制人都是馬云，所以阿里巴巴的發(fā)展對于螞蟻金服來說是很有借鑒意義的。2014年9月19日，阿里巴巴在美國紐約證券交易所上市，以每股68美元發(fā)行價，發(fā)售了1.23億股美國存托股票，當(dāng)日收盤價為93.89美元，較發(fā)行價上漲了38.07%。圖4描述了阿里巴巴自2014年9月上市至2017年5月的股價變化（圖中縱坐標(biāo)貨幣為美元）。

從阿里巴巴2014年上市至今的股價變化圖來看，阿里巴巴剛上市前幾天，股價一直處于下跌狀態(tài)，甚至跌破了發(fā)行價，雖然之后股價有上升，最高到達(dá)120美元左右，但是至2015年總體處于下跌狀態(tài)，甚至到達(dá)了55美元的低谷。原因是美國投資者對于中國情況不了解，認(rèn)為阿里巴巴凈利潤過大，有造假的嫌疑，對于阿里巴巴的認(rèn)可度不高，2016年后期阿里巴巴的股價才有所回升，到達(dá)120美元左右。

由于國外投資者對于中國企業(yè)了解不夠，對于阿里巴巴的股價存在低估的情況，而且由于美國證券市場監(jiān)管嚴(yán)格，國內(nèi)阿里巴巴出現(xiàn)糾紛情況，就會造成股價的動蕩。阿里巴巴在美國上市的情況不算糟糕，但也并沒有達(dá)到阿里巴巴理想水平。我們可以設(shè)想，如果阿里巴巴在國內(nèi)A股或者香港上市，其目前的股價，也許不止現(xiàn)在在美國的水平。

三、結(jié)論

綜上所述，我們可以得出結(jié)論：如果香港能夠接受螞蟻金服同股不同權(quán)的情況，香港會是螞蟻金服上市市場的最佳選擇；如果國內(nèi)證監(jiān)會能夠給螞蟻金服特別豁免權(quán)以及能夠給螞蟻金服插隊上市的機(jī)會，國內(nèi)A股也是螞蟻金服上市市場的不錯選擇；如果上述兩個市場，螞蟻金服都不能得到特殊待遇，紐約證券交易所將是螞蟻金服的選擇；納斯達(dá)克證券交易所并不是螞蟻金服上市市場的最佳選擇地點。

（中國農(nóng)業(yè)大學(xué)，北京　100083）

注釋：

①融資數(shù)據(jù)來源:國泰君安證券。

②財務(wù)數(shù)據(jù)來源:https://xueqiu.com/8689584849/68948141.

③蘇寧云商、騰訊、阿里巴巴股價變化圖均來源于:東方財富網(wǎng).

參考文獻(xiàn)：

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