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對發(fā)展我國風(fēng)險投資的幾點思考
對發(fā)展我國風(fēng)險投資的幾點思考【摘 要】 風(fēng)險投資是一種由職業(yè)金融家向新創(chuàng)的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)/產(chǎn)業(yè)(一般屬于高科技性質(zhì))投入權(quán)益資本的行為。本文首先分析了風(fēng)險投資的基本特征,然后闡述了我國發(fā)展風(fēng)險投資的重要意義,根據(jù)當(dāng)前我國風(fēng)險投資發(fā)展中存在的問題,進(jìn)而從資金來源,政府支持、法律保障、撤出機(jī)制四個方面提出進(jìn)一步發(fā)展我國風(fēng)險投資的構(gòu)想。
1998年3月,在全國政協(xié)九屆一次會議上,由民建中央提交的《關(guān)于盡快發(fā)展我國風(fēng)險投資事業(yè)的提案》,由于立意高,份量重,被列入全國政協(xié)“一號提案”,在國內(nèi)引起了較大的反響。自此,風(fēng)險投資在我國開始急劇升溫,同知識經(jīng)濟(jì)一樣,在我們進(jìn)入新的世紀(jì)的時候,它開始堂而皇之地登上我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大舞臺,并將發(fā)揮越來越重要的作用。
一、風(fēng)險投資的戰(zhàn)略意義和作用
(一)風(fēng)險投資的基本內(nèi)涵
對國內(nèi)大多數(shù)人來說,風(fēng)險投資恐怕還是一個陌生的概念。一提起風(fēng)險投資,可能會有許多人把它和股票投資、基金投資等聯(lián)系在一起。的確,無論是股票投資還是基金投資都具有一定風(fēng)險,因此給它們戴上風(fēng)險投資的帽子似乎沒有什么不妥。但是我們這里指的風(fēng)險投資卻有著特別的意義。
根據(jù)美國全美風(fēng)險投資協(xié)會的定義,風(fēng)險投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本的行為;根據(jù)歐洲風(fēng)險投資協(xié)會的定義,風(fēng)險投資是一種由專門的投資公司向具有巨大發(fā)展?jié)摿Φ某砷L型、擴(kuò)張型、重組型的未上市企業(yè)提供資金支持并輔之以管理參與的行為;聯(lián)合國經(jīng)濟(jì)合作和發(fā)展組織24個工業(yè)發(fā)達(dá)國家在1983年召開的第二次投資方式研討會上認(rèn)為,凡是以高科技與知識為基礎(chǔ),生產(chǎn)與經(jīng)營技術(shù)密集的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資,都可視為風(fēng)險投資;《關(guān)于盡快發(fā)展我國風(fēng)險投資事業(yè)的提案》中認(rèn)為,風(fēng)險投資是一種把資金投向蘊(yùn)藏著失敗危險的高技術(shù)及其產(chǎn)品的研究開發(fā)領(lǐng)域,旨在促進(jìn)高技術(shù)成果盡快商品化,以取得高資本收益的投資行為。
就風(fēng)險投資的實踐來看,它主要選擇未公開上市的有高增長潛力的中小型企業(yè),尤其是創(chuàng)新性或高科技導(dǎo)向的企業(yè),以可轉(zhuǎn)換債券,優(yōu)先股、認(rèn)股權(quán)的方式參與企業(yè)的投資,同時參與企業(yè)的管理,使企業(yè)獲得專業(yè)化的管理及充足的財務(wù)資源,促進(jìn)企業(yè)快成長和實現(xiàn)目標(biāo)。在企業(yè)發(fā)展成熟后,風(fēng)險資本通過資本市場轉(zhuǎn)讓企業(yè)的股權(quán)獲得較高的回報,風(fēng)險投資不同于一般投資,有其自身的特點:繼而進(jìn)行新一輪投資運(yùn)作。
1 高風(fēng)險性,高收益性
風(fēng)險投資的高風(fēng)險性是與其投資對象相聯(lián)系的。傳統(tǒng)投資的對象往往是成熟的產(chǎn)品,具有較高的社會地位和信譽(yù),因而風(fēng)險很小。而風(fēng)險的對象則是剛剛起步或還沒有起步的高技術(shù)中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新活動,它看重的是投資對象潛在的技術(shù)能力和市場潛力,因此具有很大的不確實性即風(fēng)險性。這種風(fēng)險由于來源于技術(shù)風(fēng)險和市場接納風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險等風(fēng)險的串聯(lián)組合,因此就表現(xiàn)出一著不慎、滿盤皆輸?shù)母唢L(fēng)險性。在美國硅谷,有一個廣為流傳的所謂“大拇指定律”,即如果風(fēng)險資本一年投資10家高科技創(chuàng)業(yè)公司,在5年左右的發(fā)展過程中,會有3家公司垮掉;另有3家停滯不前;有3家能夠上市,并有不錯的業(yè)績;只有1家能夠脫穎而出,迅速發(fā)展,成為一顆耀眼的明星,給投資者以巨額回報,而這家企業(yè)就成為“大拇指定律”中的“大拇指”,據(jù)統(tǒng)計,美國風(fēng)險投資基金的投資項目中有50%左右是完全失敗的,40%是不賺不賠或有微利,只有10%是大獲成功。
與高風(fēng)險相聯(lián)系的是高收益,風(fēng)險投資是一種著眼于未來的戰(zhàn)略性投資。投資家們對于所投資項目的高風(fēng)險性并非視而不見,而是因為風(fēng)險背后蘊(yùn)含的巨額利潤即預(yù)期的高成長,高增值是其投資的動因。風(fēng)險投資作為一種經(jīng)濟(jì)機(jī)制之所以經(jīng)受很長時間考驗,并沒有因為高風(fēng)險而衰敗沒落,反而愈顯蓬勃發(fā)展之勢,關(guān)鍵是其利潤所帶來的補(bǔ)償甚至超額機(jī)制。一般來說,投資于“種子”式創(chuàng)立期的公司,所要求的年投資回報率在40%左右;對于成長中的公司,年回報率要求在30%左右;對于即將上市的公司,要求有20%以上的回報率。這樣才能補(bǔ)償風(fēng)險,否則不會進(jìn)行投資。投資額一般占風(fēng)險企業(yè)股份的20-30%通常不進(jìn)行控股,以分散投資、規(guī)避風(fēng)險。風(fēng)險投資家的目標(biāo)毛利率為40-50%以上,稅后凈利潤率為10%以上,期望幾年后公司上市時以15倍以上的市盈率套現(xiàn),獲取高額回報。雖然風(fēng)險投資的成功率較低,但一旦成功,一般足以彌補(bǔ)因為投資失敗而所招致的損失,美國1996年風(fēng)險投資的回報率為19.7%,英國則為42.9%。風(fēng)險投資所追求的收益,一般不是體現(xiàn)為紅利,而是在風(fēng)險資本退出時的資本增值,即追求資本利得。而資本收益稅又低于公司所得稅,從而低稅率使投資產(chǎn)生更大的收益。
2 風(fēng)險投資大都投向高技術(shù)領(lǐng)域
風(fēng)險投資是以冒高風(fēng)險為代價來追求高收益的,傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)無論是勞動密集型的輕、紡工業(yè)還是資金密集型的重化工業(yè),由于其技術(shù)、工藝的成熟性和產(chǎn)品、市場的相對穩(wěn)定,其風(fēng)險相對較小,是常規(guī)資本、大量集聚的領(lǐng)域,因而收益也就相對穩(wěn)定和平均。而高技術(shù)產(chǎn)業(yè),由于其風(fēng)險大,產(chǎn)品附加值高,因而收益也高,應(yīng)合了風(fēng)險投資的特點,因而成為風(fēng)險投資的熱點。據(jù)統(tǒng)計,美國1991年風(fēng)險投資約37%投向計算機(jī)領(lǐng)域,12%用于通信領(lǐng)域,11%用于醫(yī)療技術(shù),12%用于電子工業(yè),8%用于生物技術(shù),只有約10%用于低技術(shù)領(lǐng)域。
3 風(fēng)險投資具有很強(qiáng)的參與性
與傳統(tǒng)工業(yè)信貸只提供資金而不介入企業(yè)或項目管理的方式不同,風(fēng)險投資者在向高技術(shù)企業(yè)投資的同時,也參與企業(yè)項目的經(jīng)營管理,因而表現(xiàn)出很強(qiáng)的“參與性”,風(fēng)險投資者一旦將資金投入高技術(shù)風(fēng)險企業(yè),它與風(fēng)險企業(yè)就結(jié)成了一種風(fēng)險共擔(dān),利益共享的共生體,這種一榮俱榮,一損俱損的關(guān)系,要求風(fēng)險投資者參與風(fēng)險企業(yè)全過程的管理。這對于風(fēng)險投資家自身的素質(zhì)要求很高,要求他不僅要有相當(dāng)?shù)母咝轮R,還必須掌握現(xiàn)代金融和管理知識,具有豐富的社會經(jīng)驗。
4 風(fēng)險資本的低流動性
風(fēng)險資本往往在風(fēng)險企業(yè)創(chuàng)立之初時就投入,直至公司股票上市之后,因而投資期較長,通常為4-8年。美國157家由風(fēng)險資本支持的企業(yè)的調(diào)查資料表明,風(fēng)險投資企業(yè)平均用30個月實現(xiàn)收支平衡,用75個月恢復(fù)原始股本價值。正因為此,
人們將風(fēng)險資本稱為“有耐心和勇敢”的資金。另外在風(fēng)險資本最后退出時,若出口不暢,撤資將非常困難,這也使得風(fēng)險投資的流動性較低。
5 風(fēng)險投資有其明顯的周期性。
在創(chuàng)始階段,企業(yè)往往出現(xiàn)虧損,隨著開發(fā)成功和市場的不斷開拓,此時競爭者不多,產(chǎn)品能以高價格出售,因而可獲得高額利潤。當(dāng)新產(chǎn)品進(jìn)入成熟期,生產(chǎn)者逐漸增多,超額利潤消失,風(fēng)險投資者此時要清理資產(chǎn),撤出資金去從事其他新項目風(fēng)險投資。
(二)發(fā)展風(fēng)險投資的意義和作用
1 發(fā)展風(fēng)險投資是適應(yīng)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢的需要
幾十年來,風(fēng)險投資以舉世矚目的業(yè)績開創(chuàng)了美國等國家的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè),成為牽引這些國家經(jīng)濟(jì)、科技發(fā)展的
“火車頭”、“創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)造奇跡”的化身,也使世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)出新的特征。先進(jìn)工業(yè)國家的經(jīng)驗告訴我們,發(fā)展高新技術(shù)及其產(chǎn)業(yè)是提高綜合國力的關(guān)鍵所在,而高新技術(shù)及其產(chǎn)業(yè)的發(fā)展又依賴于科技風(fēng)險投資事業(yè)的活力。因此中國必須加緊發(fā)展風(fēng)險投資事業(yè),使中國經(jīng)濟(jì)匯入世界經(jīng)濟(jì)潮流,參與全球范圍的科技與經(jīng)濟(jì)競爭,否則仍會處于被動的局面。
2 發(fā)展風(fēng)險投資是促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化的需要
一個科研成果從最初構(gòu)想到形成產(chǎn)業(yè),一般要經(jīng)過研究、開發(fā)、試點和推廣四個階段。風(fēng)險投資支持的重點是開發(fā)和試點這兩個階段。通常研究與開發(fā)所需資金量的比例是1:10,開發(fā)與試點所需資金量的比例也是1:10。由于這兩個階段風(fēng)險較大,收效較慢,資金需求量又較多,故銀行通常不愿提供貸款,一般投資者也不愿出資支持,因此科技成果的轉(zhuǎn)化迫切需要風(fēng)險投資給予支持。在我國科技成果轉(zhuǎn)化率十分低下,國家科技部和國家統(tǒng)計局提供的有關(guān)資料表明,我國每年僅專利技術(shù)就有7萬多項,但專利技術(shù)的實施率只有10%左右,科技成果轉(zhuǎn)化為商品并取得規(guī)模效益的比例約為10-15%,而發(fā)達(dá)國家這一比例一般為60-80%。雖然造成這一結(jié)果的原因很多,但缺乏風(fēng)險資金的支持不能說不是一個重要原因。據(jù)原國家科委《科技成果轉(zhuǎn)化的問題與對策》課題組所作的調(diào)查表明,在已經(jīng)轉(zhuǎn)化的成果中,風(fēng)險投資只占2.3%,而在美國則占到50%以上。因此大力發(fā)展風(fēng)險投資是加快我國科技成果轉(zhuǎn)化,實現(xiàn)科技經(jīng)濟(jì)一體化的需要。
3 發(fā)展風(fēng)險投資有助于發(fā)展社會主義市場經(jīng)濟(jì)
長期以來,我國的投資始終體現(xiàn)了政府行為,而風(fēng)險投資則使投資由政府行為轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鲂袨?風(fēng)險投資公司必須獨立承擔(dān)風(fēng)險,投資決策必須堅持市場導(dǎo)向,并善于在風(fēng)險和回報之間作出優(yōu)化抉擇;對被投資企業(yè)的篩選體現(xiàn)了市場競爭和優(yōu)勝劣汰的準(zhǔn)則;不僅如此,風(fēng)險投資也有利于提高全社會資源的利用效率,因為風(fēng)險投資家通過綜合評價,力求降低風(fēng)險,取得最佳效益,這就會促進(jìn)資源向優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)流動,從而也有利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。
二、風(fēng)險投資在我國的發(fā)展現(xiàn)狀及對策思考
美國是風(fēng)險投資發(fā)展最早的國家,以1946年世界上第一家風(fēng)險投資公司———美國研究與開發(fā)公司的成立為標(biāo)志,目前已有4000多家,投資額有600多億美元;日本在1995年7月就創(chuàng)立了一個風(fēng)險投資市場,聚集了1800多家風(fēng)險投資合同;英國是歐洲風(fēng)險投資業(yè)的“領(lǐng)頭羊”,其風(fēng)險投資額占全歐風(fēng)險投資總額的40—50%;法國于1998年7月?lián)芸?億法郎設(shè)立了“風(fēng)險投資國家基金”,以色列首席科學(xué)事務(wù)所僅1995年投向高新企業(yè)的風(fēng)險投資就達(dá)5億美元。與此同時,韓國、新加坡、臺灣、香港等地區(qū)也都在積極發(fā)展風(fēng)險投資業(yè)。我國的風(fēng)險投資始于80年代,在國家科委和銀行的支持下,相繼成立了中國新技術(shù)創(chuàng)新投資公司、中國招商技術(shù)有限公司等一批早期風(fēng)險投資企業(yè)。1991年國務(wù)院在《高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)若干政策的暫行規(guī)定》中指出,可以在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)設(shè)立風(fēng)險投資基金或創(chuàng)辦風(fēng)險投資公司,1995年和1996年則再次強(qiáng)調(diào)了要發(fā)展科技風(fēng)險投資。最近一、二年來,特別是全國政協(xié)“一號提案”提出以來,全國各地掀起了一股發(fā)展風(fēng)險投資的熱潮。北京、深圳、上海、廣東、西安等地區(qū)更是抓住機(jī)遇,順應(yīng)潮流,建立自己的科技風(fēng)險投資業(yè)。但我們必須清楚地看到,由于各種原因,我國的風(fēng)險投資業(yè)經(jīng)歷了十多年的孕育期,至今尚未形成氣候。究其原因,起步階段的我國風(fēng)險投資業(yè)還存在著以下幾個問題:
1 社會對風(fēng)險投資的本質(zhì)、運(yùn)行和增值機(jī)制以及它對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重大作用,還缺乏正確的認(rèn)識和了解。海灣戰(zhàn)爭使人們看到了高技術(shù)產(chǎn)業(yè)在國力競爭中的戰(zhàn)略意義,但高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展壯大離不開風(fēng)險投資的強(qiáng)大支撐尚未被人們普遍認(rèn)同。觀念的更新才能產(chǎn)生行為的創(chuàng)新,否則就談不上對風(fēng)險投資的理解和支持。
2 資本弱小,資金來源單一。目前我國風(fēng)險資本的主要來源仍是財政科技撥款和銀行科技開發(fā)貸款,投資主體單一。面對高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化須高投入,有高風(fēng)險、區(qū)區(qū)本金,捉襟見肘,如1990年,我國科技成果轉(zhuǎn)化約需要1257.3億元,而實際投入只有188.49億元,加之市場環(huán)境制約,三五年下來,大多步履艱難。
3 缺乏相應(yīng)的法律、法規(guī)、政策稅收環(huán)境。由于風(fēng)險投資還屬新生事物,過去在制定《公司法》、《合伙企業(yè)法》和《專利法》等法規(guī)時,尚未考慮到風(fēng)險投資的運(yùn)作特點,因而現(xiàn)行有關(guān)法律與政策在許多方面不僅未能給風(fēng)險投資提供必要的法律保障,有時反而構(gòu)成法律與政策的障礙,例如《公司法》中關(guān)于有限責(zé)任公司或股份有限公司的規(guī)定:“以工業(yè)產(chǎn)權(quán)專有技術(shù)作價不能超過公司注冊資本的20%”,這明顯不符合風(fēng)險投資的現(xiàn)實情況,若能將這一比例提高至50%,則更能調(diào)動科技人員介入科技進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化階段的積極性。
4 我國的資本市場由于種種原因還十分薄弱,不僅缺乏健全的產(chǎn)權(quán)交易市場和股票交易市場,而且風(fēng)險投資企業(yè)上市發(fā)行股票也較為困難,從而使得風(fēng)險投資的資本退出機(jī)制難以建立起來,即便是成功的投資也很難做到高額收回。資本金實力弱,后續(xù)投資無以為繼,這種狀況顯然對風(fēng)險投資的良性循環(huán)造成了極大的困難。
5 缺少既有相應(yīng)科技知識、管理經(jīng)驗,又懂金融的復(fù)合型風(fēng)險投資人才。
針對上述問題,我國在發(fā)展風(fēng)險投資中應(yīng)盡快制定出有關(guān)法規(guī)和優(yōu)惠政策,使之健康發(fā)展。具體對策是:&n
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1 拓寬資金來源,實行投資主體多元化,努力使民有資本在風(fēng)險投資中扮演重要角色。
我國在解決風(fēng)險資金補(bǔ)缺難題時,必須廣開投資渠道:原有的政府科技投資仍需保持和增加,特別要發(fā)揮政府投資的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的作用及對其他投資主體的市場導(dǎo)向作用;原有的銀行科技貸款仍要繼續(xù)向企業(yè)發(fā)放,使之成為風(fēng)險資本的一個相對穩(wěn)定的來源;企業(yè)特別是大中型企業(yè)和企業(yè)集團(tuán)要高瞻遠(yuǎn)矚的大膽投入,逐漸使企業(yè)投資成為風(fēng)險資本的一個重要來源;采取切實措施,創(chuàng)造條件,吸引總量達(dá)6萬億的民有資本流向風(fēng)險投資企業(yè),使民有資本成為中國風(fēng)險投資的主要來源;要充分利用香港及其他國際金融市場,加大創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域吸引外資工作的力度,大力發(fā)展外資、中外合資創(chuàng)業(yè)基金,使外資成為風(fēng)險投資的重要來源。
2 制定有利于風(fēng)險投資的財政、稅收和金融政策。
風(fēng)險投資的迅速發(fā)展與政府的支持是分不開的。世界各國和地區(qū)為了鼓勵風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展,都制定了一些稅收優(yōu)惠政策,如美國政府為鼓勵風(fēng)險資本的發(fā)展,將長期資本利得稅率由49%降低到10%左右,使風(fēng)險投資迅猛增加。臺灣1983年頒布“風(fēng)險資本條例”,公司投資于風(fēng)險投資事業(yè)者,其投資收益免予計征當(dāng)年所得稅。新加坡政府規(guī)定,風(fēng)險投資最初5—10年完全免稅。我國也應(yīng)該研究制定支持風(fēng)險投資的財政稅收政策,同時,要對風(fēng)險投資貸款實行優(yōu)惠利率,積極探索建立風(fēng)險投資補(bǔ)償機(jī)制,如發(fā)行高科技債券,設(shè)立高科技發(fā)展風(fēng)險基金,推出高科技企業(yè)股票上市等。
3 加強(qiáng)風(fēng)險投資的立法工作,使風(fēng)險投資獲得法律上的保證
風(fēng)險投資涉及到向社會公眾籌資和向風(fēng)險投資企業(yè)投資兩個階段的行為,牽涉到較為復(fù)雜的關(guān)系,加上它本身的高風(fēng)險性質(zhì),這就要求為它的運(yùn)行建立一個完備的法律構(gòu)架。目前我國還缺少有關(guān)風(fēng)險投資企業(yè)和風(fēng)險投資基金等方面的法律,因此,必須要加強(qiáng)風(fēng)險投資的立法工作,研究制定完整的風(fēng)險資本市場法和監(jiān)管法規(guī),并頒布與此相配套的政策措施,確認(rèn)對風(fēng)險投資企業(yè)的稅收優(yōu)惠,財政補(bǔ)貼和信用擔(dān)保制度,保護(hù)外債和民營資本的合法權(quán)益,為風(fēng)險投資的正常運(yùn)作提供法律保障。
4 進(jìn)一步健全我國的資本市場,以確保風(fēng)險資本“進(jìn)得來,出得去”。風(fēng)險投資主要是以股份形式投資的,它要求產(chǎn)權(quán)清晰,確保利益。證券投資是風(fēng)險投資運(yùn)行的基礎(chǔ),它既是資金市場,也是產(chǎn)權(quán)市場,為確保公平交易,維護(hù)市場秩序,政府要制定法規(guī)予以保證。另外風(fēng)險投資作為一種中長期投資,其價值實現(xiàn)的主要途徑也是最佳途徑是實現(xiàn)公司上市,因此應(yīng)適當(dāng)放寬高新技術(shù)企業(yè)上市條件;設(shè)立第二板股票市場和場外市場,以建立有效的風(fēng)險投資退出機(jī)制。
作者：(北京市經(jīng)濟(jì)管理干部學(xué)院,中國人民銀行清算總中心)賈輝艷 馮燁 加入時間：2004-7-2
(對發(fā)展我國風(fēng)險投資的幾點思考 )
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