中國目前私募基金運作的法律問題分析

　　1997年11月，原國務(wù)院證券委員會頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》，我國誕生了第一批由獨立的基金管理公司擔(dān)任管理人的封閉式證券投資基金。三年多來，我國的封閉式證券投資基金取得了長足的發(fā)展，與此同時，一種被稱為"私募基金"的地下投資、融資活動也在我國迅速發(fā)展，甚至其規(guī)模已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了封閉式證券投資基金，據(jù)中國人民銀行非金融機構(gòu)監(jiān)管司司長夏斌發(fā)表的《中國私募基金報告》統(tǒng)計的數(shù)據(jù)表明，我國現(xiàn)在已經(jīng)存在約7000億元的所謂的"私募基金"，幾乎占了股市上流通市值的一半左右。 
　　但實際上，這種所謂的"私募基金"并不是法律意義上的真正的私募基金，它們的存在在某種程度上影響了我們對私募基金的正確認(rèn)識，而且對我國資本市場的健康發(fā)展也產(chǎn)生了嚴(yán)重的不利影響。有鑒于此，在《投資基金法》尚未頒布實施前，如何正確認(rèn)識私募基金的法律性質(zhì)并對其加以規(guī)范，成為業(yè)界的一個熱點問題，本文即擬對我國目前所謂的"私募基金"運作的法律問題作一簡單分析。 
　　一、私募基金的法律性質(zhì) 
　　
　�。ㄒ唬┧侥蓟�金的概念對私募基金的準(zhǔn)確概念，由于《投資基金法》尚未頒布，加之其本身爭議很大，為此，到日前為止，尚難以形成統(tǒng)一的法律定性，在我看來，所謂私募基金，是相對于公募基金而言的，是指基金發(fā)起人根據(jù)特定的投資目的，以發(fā)售基金份額的方式向特定對象募集資金并形成獨立的基金財產(chǎn)，基金財產(chǎn)交由基金管理人按照資金組合方式管理，由基金托管人托管，基金份額持有人按其所持份額享受收益和承擔(dān)風(fēng)險的集體投資活動。 
　�。ǘ�）私募基金的法律性質(zhì)圍繞上述定義可以看出，私募基金是基金中相對于公募基金而言的基金分類中的一種劃分類型。如同基金按組織形式可以分為契約型基金和公司型基金，按基金規(guī)模的可變性程度可以分為封閉型基金和開放型基金一樣，私募基金與公募基金是按基金募集方式、募集對象等的不同而對基金類型的一種劃分結(jié)果。具體來講，私募基金與公募基金的關(guān)系表現(xiàn)為： 
　　
　　第一，兩者的共同點在于兩者都是基金的一種表現(xiàn)形式，都具有基金的共性，包括但不限于：1．獨立的基金財產(chǎn)，并在名稱上定義為"XX基金"；2．圍繞上述基金財產(chǎn)的籌集、設(shè)立、管理、運作、托管、收益分配、信息披露與監(jiān)管等活動都有相應(yīng)的法律關(guān)系主體，包括基金發(fā)起人、基金持有人、基金管理人、基金托管人、基金監(jiān)管人等；3．基金各法律關(guān)系主體之間圍繞基金財產(chǎn)形成各自的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，其中包括信托關(guān)系、委托關(guān)系、監(jiān)管關(guān)系等。 
　　第二，兩者的區(qū)別主要在于：1．募集方式不同。私募基金募集資金是通過非公開發(fā)售基金份額的方式進(jìn)行的，而公募基金的募集則是通過公開發(fā)售基金份額的方式進(jìn)行的，這是私募基金與公募基金的主要區(qū)別。 
　　2．募集對象不同。私募基金募集的對象是少數(shù)特定的投資者，而公募基金募集的對象則是廣大的公眾，即廣大不特定的投資者。 
　　3．信息披露要求不同。私募基金對信息披露的要求很低，具有很強的保密性，而公募基金對信息披露有非常嚴(yán)格的要求，其投資目標(biāo)、投資組合等信息都要進(jìn)行披露。 
　　從上述分析，我們可以把私募基金的法律性質(zhì)定性為：私募基金從本質(zhì)上講是由特定的投資者以認(rèn)購份額方式共同形成的一項獨立的財產(chǎn)，以及圍繞該項獨立的財產(chǎn)而形成的各種法律關(guān)系的總和。 
　�。ㄈ�）私募基金的組織形式如同公募基金一樣，依照組織形式的不同，可以把私募基金區(qū)分為契約型私募基金和公司型私募基金。 
　　1．契約型私募基金契約型私募基金系因當(dāng)事人之間以專門的基金契約明確各自的權(quán)利義務(wù)而形成的私募基金。在契約型私募基金中，基金財產(chǎn)雖然獨立于各當(dāng)事人而獨立存在，但基金財產(chǎn)并不因此而成為一個獨立的法人，基金持有人通過與受托人或基金管理人、基金托管人等訂立基金契約的形式來實現(xiàn)對基金財產(chǎn)的運作�！�從法律原理上看，契約型私募基金法律關(guān)系的基本架構(gòu)由兩部分組成：基金持有人與基金管理人之間構(gòu)成的信托法律關(guān)系和基金持有人與基金托管人之間構(gòu)成的委托關(guān)系，具體情形如下：（1）投資者通過購買基金份額成為基金持有人，按照其持有的基金份額享受收益和承擔(dān)風(fēng)險。 
　�。�2）基金持有人通過簽訂信托契約，將基金財產(chǎn)委托給基金管理人進(jìn)行管理，由基金管理人以基金財產(chǎn)增值為目的，負(fù)責(zé)管理基金財產(chǎn)，對基金財產(chǎn)進(jìn)行投資運作。在此，基金持有人與基金管理人之間形成信托法律關(guān)系，基金持有人是信托關(guān)系中的委托人，基金管理人是信托關(guān)系中的受托人。同時，由于基金持有人是為自己的利益而設(shè)置信托，因此，基金持有人又是信托關(guān)系中的受益人。 
　�。�3）基金持有人通過簽訂委托契約，將自己的基金財產(chǎn)委托給基金托管人進(jìn)行托管，由基金托管人負(fù)責(zé)安全保管基金財產(chǎn)，并辦理基金投資運作的具體清算交收業(yè)務(wù)。在此，基金持有人與基金托管人之間形成委托法律關(guān)系，基金持有人是委托關(guān)系中的委托人，基金托管人是委托關(guān)系中的受托人�！　� 2．公司型私募基金公司型私募基金系借用公司的外殼來組織和運作基金而形成的私募基金。在公司型私募基金中，基金財產(chǎn)不但獨立于各當(dāng)事人而獨立存在，而且成為了一個具有獨立法人資格的基金公司，由基金公司以公司的名義進(jìn)行基金財產(chǎn)的運作。從法律原理上看，公司型私募基金的法律關(guān)系架構(gòu)包括三個部分：公司法律關(guān)系和信托法律關(guān)系、委托法律關(guān)系，具體情形如下： 
　　（1）投資者通過購買基金份額成為基金持有人和基金公司的股東，具有與普通公司的股東相同的地位和權(quán)利義務(wù)，按照其持有的基金份額對公司享受收益和承擔(dān)風(fēng)險。 
　�。�2）基金持有人的財產(chǎn)集合為基金公司的財產(chǎn)，基金公司的財產(chǎn)完全獨立于基金持有人、基金管理人和基金托管人的財產(chǎn)�；�金公司不具有完整的經(jīng)營機構(gòu)，只設(shè)立一個絕大多數(shù)是獨立董事的董事會，將經(jīng)營管理的職責(zé)分離給基金管理人和基金托管人�；�金公司在法律上是基金持有人利益的代表者。 
　�。�3）基金公司委任基金管理人，由基金管理人以達(dá)到資產(chǎn)增值的目的，按照基金章程的約定，經(jīng)營管理基金資產(chǎn)。在此，基金公司與基金管理人之間形成信托法律關(guān)系，基金公司是委托人，基金管理人是受托人。 
　　（4）基金公司委任基金托管人，基金托管人負(fù)責(zé)安全保管基金公司的資產(chǎn)，并辦理基金公司資產(chǎn)的清算交收業(yè)務(wù)。在此，基金公司與基金托管人之間形成委托法律關(guān)系，基金公司是委托人，基金托管人是受托人。 
　　通過上述分析我們可以看到，契約型私募基金和公司型私募基金都是以獨立的基金財產(chǎn)為基礎(chǔ)的，并圍繞著該獨立的基金財產(chǎn)在各當(dāng)事人之間建立了以信托法律關(guān)系和委托法律關(guān)系為核心的復(fù)雜的法律關(guān)系，信托法律關(guān)系和委托法律關(guān)系構(gòu)成了私募基金的基礎(chǔ)法律關(guān)系。 
　　二、我國目前所謂的"私募基金"的法律性質(zhì)和存在的問題 
　　
　�。ㄒ唬┪覈�目前所謂的"

;私募基金"的表現(xiàn)形式我國目前所謂的"私募基金"絕大多數(shù)都是以"代客理財"、"資產(chǎn)管理"等形式出現(xiàn)的，包括以下幾種類型：1．工作室、咨詢公司、顧問公司。這是我國目前較為常見的所謂的"私募基金"。工作室、咨詢公司、顧問公司負(fù)責(zé)給客戶提供詳細(xì)的證券市場操作計劃并進(jìn)行操作，同時向客戶保證一定的年保本收益率，或雙方按一定的比例分配投資收益。 
　　2．信托投資公司、資產(chǎn)管理公司。在我國，有很多信托投資公司、資產(chǎn)管理公司在以"資產(chǎn)管理"等名義對客戶的資金進(jìn)行投資運作，同時向客戶保證一定的年保本收益率或雙方按一定的比例分配投資收益或雙方按一定的比例分配投資收益。 
　　3．證券公司。證券公司是最早參與所謂的"私募基金"的，證券公司大都以"代客理財" 等名義在二級市場對客戶的資金進(jìn)行投資運作，自行決定投資計劃和投資方向，并向客戶保證一定的年保本收益率或雙方按一定的比例分配投資收益，也有的證券公司將客戶資金以自己的名義與自有資金混合從事不規(guī)范的信托業(yè)務(wù)。 
　　（二）我國目前所謂的"私募基金"的法律性質(zhì)首先必須明確的是，我國目前的這種以"代客理財"、"資產(chǎn)管理"等形式出現(xiàn)的所謂的"私募基金"并不是真正意義上的私募基金，而只是一種集合證券投資業(yè)務(wù)，在法律性質(zhì)上屬于不規(guī)范的委托關(guān)系或不規(guī)范的信托關(guān)系。它們與真正意義上的私募基金相比，存在著很大的不同： 
　　
　　首先，真正意義上的私募基金是通過發(fā)售基金份額的方式形成獨立的基金財產(chǎn)，該項基金財產(chǎn)既獨立于各基金持有人，也獨立于基金管理人和基金持有人，而這些所謂的"私募基金"是以個別協(xié)商的方式積聚不同的投資者的資金形成所謂的"基金財產(chǎn)"，這些財產(chǎn)有的在委托人名下，有的在受托人名下，并且不能獨立于委托人或受托人。 
　　其次，真正意義上的私募基金的投資方式靈活，除投資于證券市場外，還可以進(jìn)行風(fēng)險投資、產(chǎn)業(yè)投資和其它形式的投資，而這些所謂的"私募基金"一般均投資于股票或債券。 
　　第三，真正意義上的私募基金存在等份的基金份額劃分，各個投資者的回報標(biāo)準(zhǔn)一樣，而在這些所謂的"私募基金"中，沒有等份的基金份額劃分，各個投資者的回報可能不一樣。 
　　第四，真正意義上的私募基金不存在固定回報或收益由雙方按比例分成等內(nèi)容，基金份額持有人按其所持份額享受收益和承擔(dān)風(fēng)險，而在這些所謂的"私募基金"中，都存在著固定回報率等約定。 
　�。ㄈ�）我國目前所謂的"私募基金"存在的問題需要特別強調(diào)的是，我國目前的這種以"代客理財"、"資產(chǎn)管理"等形式出現(xiàn)的所謂的"私募基金"不但不是真正的私募基金，而且在我國目前的法律環(huán)境下，它們的存在及其業(yè)務(wù)運作大都不符合法律規(guī)定： 
　　
　　首先，這些"代客理財"、"資產(chǎn)管理"機構(gòu)沒有合法的主體資格從事集體投資組合活動。雖然這些機構(gòu)都在工商部門取得相應(yīng)的營業(yè)執(zhí)照，但其代理客戶進(jìn)行證券交易或?qū)�客戶財產(chǎn)進(jìn)行信托的行為應(yīng)屬國家特許行為，應(yīng)受有關(guān)部批準(zhǔn)，受有關(guān)部門監(jiān)督，否則其從事的"代客理財"、"資產(chǎn)委托管理"似有非法集資之嫌，另外，雖然《信托法》允許委托人將其信托財產(chǎn)交由受托人管理或者處分，但該法第四條同時規(guī)定："受托人采取信托機構(gòu)形式從事信托活動，其組織和管理由國務(wù)院制定具體辦法"，在國務(wù)院的相關(guān)規(guī)定沒有出臺前，這些進(jìn)行信托業(yè)務(wù)的機構(gòu)的合法性是有著疑問的。 
　　其次，這些機構(gòu)的投資運作通常是在股票的二級市場上以自然人名義開立資金帳號和股票帳號，將委托資金分散到各自然人股東名義下進(jìn)行的，這種做法不但嚴(yán)重違反了《證券法》禁止法人以個人名義開立賬戶的規(guī)定，也嚴(yán)重違反了《證券法》關(guān)于上市公司收購的規(guī)定，其后果是為莊家操縱股市、逃避交易監(jiān)管大開方便之門。 
　　第三，證券公司在用客戶資金進(jìn)行投資運作時，往往自行決定證券買賣、選擇證券種類、決定買賣數(shù)量和買賣價格，這嚴(yán)重違反了《證券法》關(guān)于證券公司不得接受客戶全權(quán)委托的禁止性規(guī)定。 
　　第四，這些機構(gòu)在用客戶資金進(jìn)行投資運作時，對客戶都有保證固定回報率的承諾，這種承諾嚴(yán)重違反了我國金融法律法規(guī)，擾亂了金融秩序。 
　　第五，這些機構(gòu)的融資手段多種多樣，其中有許多是國有企業(yè)資金和銀行資金，有許多是上市公司配股增發(fā)募集來的資金，這些資金違規(guī)進(jìn)入股市，嚴(yán)重違反了《證券法》及證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)范性文件中禁止上述資金違規(guī)進(jìn)入股市的規(guī)定。 
　　三、關(guān)于如何規(guī)范我國目前所謂的"私募基金"的建議 
　　
　　如前所述，鑒于我國目前的這種以"代客理財"、"資產(chǎn)管理"等形式出現(xiàn)的所謂的"私募基金"存在著諸多的問題，因此，對這些所謂的"私募基金"必須進(jìn)行規(guī)范。鑒于《投資基金法》尚未頒布，為此將這些所謂的"私募基金"規(guī)范為真正意義上的私募基金不具有可操作性，也就是說要規(guī)范我國目前所謂的"私募基金"只能在我國現(xiàn)行法律范圍內(nèi)進(jìn)行。 
　　（一）關(guān)于如何規(guī)范工作室、咨詢公司、顧問公司等證券咨詢機構(gòu)操作的所謂的"私募基金"的建議依據(jù)我國法律的規(guī)定，工作室、咨詢公司、顧問公司等證券咨詢機構(gòu)只能為客戶提供證券投資咨詢服務(wù)，嚴(yán)禁證券咨詢機構(gòu)代理客戶進(jìn)行證券投資，因此，我國目前的工作室、咨詢公司、顧問公司操作的所謂的"私募基金"應(yīng)是違法的。這是因為，工作室、咨詢公司、顧問公司等證券咨詢機構(gòu)只能為客戶提供證券投資咨詢服務(wù)并按照國務(wù)院有關(guān)部門規(guī)定的收費標(biāo)準(zhǔn)向客戶收取服務(wù)費，而不能為客戶提供信托服務(wù)，不能代理客戶進(jìn)行證券投資，不能與委托人約定分享證券投資收益或者分擔(dān)證券投資損失。 
　　上述機構(gòu)如要從事上述業(yè)務(wù)，必須改變公司性質(zhì)和營業(yè)范圍，并遵循《信托法》、《合同法》、《公司法》等相關(guān)法律的規(guī)定。 
　�。ǘ�）關(guān)于如何規(guī)范資產(chǎn)管理公司操作的所謂的"私募基金"的建議鑒于資產(chǎn)管理公司操作的所謂的"私募基金"大都屬于不規(guī)范的信托關(guān)系，而我國新近又頒布了《信托法》，所以按照《信托法》的規(guī)定對這種所謂的"私募基金"加以規(guī)范，將其改造為規(guī)范化的信托關(guān)系是完全可行的，主要內(nèi)容如下：1．保留取得信托受托人資格的資產(chǎn)管理公司可以作為

信托的受托人，未取得信托受托人資格的資產(chǎn)管理公司不得從事信托活動；2．取消信托契約中關(guān)于最低（或固定）回報率的約定，建立委托人自行享受收益和承擔(dān)風(fēng)險的信托制度；3．取消受托人參加信托財產(chǎn)運作收益分配的約定，實行受托人按照信托契約規(guī)定獲得管理費的制度；4．取消受托人投入自有資金與信托財產(chǎn)捆綁進(jìn)行投資的約定，嚴(yán)格實行受托人自有資金與信托財產(chǎn)分別進(jìn)行管理的制度。 
　　另外，對于資產(chǎn)管理公司為客戶提供的委托服務(wù)也要進(jìn)行的嚴(yán)格的規(guī)范，包括：1．資產(chǎn)管理公司為客戶提供委托服務(wù)，必須按照客戶的要求處理委托事務(wù)；2．資產(chǎn)管理公司為客戶提供委托服務(wù)，必須將客戶資金與自有資金分別管理，不得混合操作等。 
　�。ㄈ�）關(guān)于如何規(guī)范信托投資公司操作的所謂的"私募基金"的建議依據(jù)《信托法》及《信托投資公司管理辦法》的規(guī)定，信托投資公司可以進(jìn)行信托業(yè)務(wù)及代理財產(chǎn)的管理、運用與處分等業(yè)務(wù)，因此，對信托投資公司操作的所謂的"私募基金"的規(guī)范應(yīng)主要從信托投資公司的這兩項業(yè)務(wù)著手，將所謂的"私募基金"分別規(guī)范為信托業(yè)務(wù)和代理財產(chǎn)的管理、運用與處分業(yè)務(wù)。關(guān)于規(guī)范信托業(yè)務(wù)的具體內(nèi)容如下： 
　　
　　1．取消信托契約中關(guān)于最低（或固定）回報率的約定，建立委托人自行享受收益和承擔(dān)風(fēng)險的信托制度；2．取消受托人參加信托財產(chǎn)運作收益分配的約定，實行受托人按照信托契約規(guī)定獲得管理費的制度；3．嚴(yán)格實行受托人自有資金與信托財產(chǎn)分別進(jìn)行管理的制度。 
　　另外，關(guān)于規(guī)范代理財產(chǎn)的管理、運用與處分業(yè)務(wù)可按以下思路進(jìn)行操作：1．信托投資公司為客戶提供委托服務(wù)，必須按照客戶的要求處理委托事務(wù)；2．信托投資公司為客戶提供委托服務(wù)，必須將客戶資金與自有資金分別管理，不得混合操作等。 
　�。ㄋ模╆P(guān)于如何規(guī)范證券公司操作的所謂的"私募基金"的建議依據(jù)我國法律的規(guī)定，證券公司可以從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)，但我國現(xiàn)行法律沒有規(guī)定證券公司可以從事信托業(yè)務(wù)，因此，在允許證券公司從事信托業(yè)務(wù)的法律、法規(guī)出臺前，證券公司操作的所謂的"私募基金"只能依據(jù)《證券法》的規(guī)定將其規(guī)范為委托代理關(guān)系，主要內(nèi)容如下： 
　　
　　1．取消委托合同中關(guān)于全權(quán)委托的約定，由委托人來決定證券買賣、選擇證券種類、決定買賣數(shù)量和買賣價格；2．取消委托合同中關(guān)于最低（或固定）回報率的約定，約定委托人自行享受收益和承擔(dān)風(fēng)險；3．委托人自行開立資金帳號和股票帳號，不同的委托人的資金帳號和股票帳號必須分別管理；4．加強監(jiān)管，禁止國有企業(yè)資金和銀行資金、上市公司配股增發(fā)募集來的資金等資金違規(guī)進(jìn)入股市。 
　　總之，在中國目前的法律環(huán)境下，要使現(xiàn)實生活中大量存在的所謂的"私募基金"公開化、合法化、規(guī)范化，并使之能健康發(fā)展，成為市場經(jīng)濟中一支不可或缺的中堅力量，尚不具備相應(yīng)的條件。所有這些，都亟待有關(guān)部門盡快加強立法，并不斷加以完善,僅依據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，嚴(yán)查違規(guī)操作、嚴(yán)查股市惡莊等，只堵不疏，不僅不利于市場穩(wěn)定健康發(fā)展，相反在一定程度上給市場繁榮帶來了負(fù)面的影響,這既不是上策，也不是長久之計�！� 
　　【專家簡介】張德榮律師張德榮律師，1989年畢業(yè)于北京大學(xué)法學(xué)院，獲法學(xué)碩士學(xué)位。1994年從事律師職業(yè)，1997年發(fā)起創(chuàng)辦金通律師事務(wù)所并一直擔(dān)任該所主任。2000年主持金通律師事務(wù)所與中倫律師事務(wù)所兩所合并，并擔(dān)任該所合伙人。 
　�。ㄔ撐臑樽髡咴凇�2001中國基金市場國際研討會”上的發(fā)言 由 西雅理源公司 提供） 
　　
 
（和訊, 中倫金通律師事務(wù)所, 張德榮） 　　 

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