開放式基金的五大困惑

 來源:上海證券報2002-02-05 

    在基金交易市場上，保險公司是最大的機構(gòu)投資人，因此，保險公司對基金市場最有發(fā)言權(quán)。中國基金業(yè)的發(fā)展十分迅猛，可以說是飛躍式的。自首個開放式基金華安創(chuàng)新發(fā)行以來，又有南方穩(wěn)健成長和華夏成長開放式基金接踵而至。相信今年會有更多的開放式基金不斷推出。那么，保險公司是如何看待開放式基金的呢？    

    自首個開放式基金華安創(chuàng)新發(fā)行以來，先后又有南方穩(wěn)健成長和華夏成長加入到我國開放式基金的隊伍。但從市場對開放式基金的接納程度來看，可以說，要在我國建立一個發(fā)達(dá)的開放式基金體系，我們?nèi)杂泻荛L的一段路要走，尤其是要著手解決以下這些問題:

1、目前的交易渠道影響資本市場效率的提高

    認(rèn)購的方便性、申購與贖回的便利性安排、分紅方式的選擇、帳戶管理制度、年費的收取標(biāo)準(zhǔn)等，是開放式基金競爭的輔助手段。目前，開放式基金都是通過銀行銷售，且除華安創(chuàng)新剛剛將銷售代理人由交通銀行一家，擴(kuò)大為交行和中行兩家外，其余兩只開放式基金到目前為止均只有一個銷售代理行。銷售渠道單一，既不利于開放式基金擴(kuò)大銷售，又不利于投資資金在資本市場的高效運行。投資者要想購買不同的開放式基金，必須去不同的銀行開戶。進(jìn)行資金清算，做好帳戶管理，也十分麻煩。同時，現(xiàn)行的方式也使封閉式基金打開轉(zhuǎn)成開放式基金變得十分困難和復(fù)雜。封閉式基金要轉(zhuǎn)成開放式基金，就要從交易所市場摘牌，到銀行申購和贖回。因此，我們認(rèn)為，在銷售渠道上，不能僅單一地在商業(yè)銀行辦理。能否考慮采用目前PT股票的交易方式，直接在交易所申購、贖回開放式基金。開放式基金的申購、贖回時間的開放日可以是在星期一或星期五之間的某一天，贖回上限為10%，按時間優(yōu)先的原則，申購不設(shè)上限。資金當(dāng)天或隔天可以抵用。這樣不僅可以降低交易成本，而且可以把目前居高不下的申購贖回費用大大降低。

    有人認(rèn)為，在銀行銷售開放式基金有利于分流7萬億的儲蓄存款，從而為原本只會在銀行辦理存款的投資人開辟一條新的投資渠道，同時也為中國資本市場增加更為穩(wěn)定的新的資金源。但是，我國不管是直接投資于股市的投資人，還是通過買賣基金間接投資股市的投資人，都已經(jīng)十分熟悉交易所的交易方式。而目前通過銀行申購或贖回開放式基金，需要超過T＋5天的時間，方能使資金抵用。銀行的資金與證券公司的資金盡管可以通過銀證轉(zhuǎn)帳來提高資金劃轉(zhuǎn)便利，但資金流與資本市場被銀行隔開，還是大大降低了資金的使用效率。

    美國共同基金主要通過全能經(jīng)紀(jì)商、貼現(xiàn)經(jīng)紀(jì)商、保險代理商、財務(wù)顧問、銀行以及直接從基金公司購買。由于我國并未對開放式基金的銷售渠道作出限制，目前，全國有數(shù)千家證券營業(yè)部，遍布各大、中城市，因此，基金管理公司是否可以考慮選擇形象好、技術(shù)力量強的券商等與其簽訂代理協(xié)議，利用券商的設(shè)施、技術(shù)、人員來完成基金的交易。

2、證券市場尚不成熟，意味著開放式投資基金面臨較大的風(fēng)險和挑戰(zhàn)

    首先，與國外成熟的證券市場相比，我國證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險較大，而且缺乏可以規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險的金融衍生產(chǎn)品。國外的實證研究已經(jīng)證明，通過16至17種股票的投資組合，即可把非系統(tǒng)性風(fēng)險基本規(guī)避完畢。同時，實證結(jié)果也顯示，美國等發(fā)達(dá)國家證券市場的系統(tǒng)性風(fēng)險占總風(fēng)險的比重僅為20-30%。也就是說，通過投資組合可以將70-80%的風(fēng)險規(guī)避掉。但是，有實證研究指出，在我國證券市場上，系統(tǒng)性風(fēng)險在1993-1996年占總風(fēng)險的比重為80%左右。雖然，隨著我國證券市場的發(fā)展，系統(tǒng)性風(fēng)險占總風(fēng)險的比重在不斷下降，至1998年已經(jīng)降至27%左右，但是仍高出發(fā)達(dá)國家將近10%。

    其次，我國證券市場的弱式有效性使開放式基金的運作面臨較大的風(fēng)險。由投資基金的定價原理可知（基金的定價原理指出，在市場無效或弱式有效的情況下，與單種證券比較，基金由于能夠獲得較高的收入現(xiàn)金流，同時降低折現(xiàn)率，從而基金價格應(yīng)高于其凈值。在市場半強式或強式有效的情況下，基金由于不能夠獲得較高的收入現(xiàn)金流，同時又不能降低折現(xiàn)率，從而基金價格應(yīng)等于或低于其凈值），在弱式有效市場中，投資基金的理論價格是高于其凈值的。這樣，如果開設(shè)開放式投資基金，在投資基金的定價問題上便會出現(xiàn)基本性矛盾。這種矛盾反映為：在牛市，投資者大量購買開放式基金，擴(kuò)大基金份額，基金新增的資本投入股票后，又將推動股票價格上揚，從而帶動基金凈值的上揚。投資者在盈利預(yù)期的驅(qū)動下，將進(jìn)一步大量購買開放式基金，使股市過度上漲。這時，股票價格和基金價格的上升不是建立在經(jīng)濟(jì)形勢好轉(zhuǎn)和公司效益提高的基礎(chǔ)上，而是依賴于增量資本的不斷入市。一旦購買基金的增量資金減少，便會出現(xiàn)投資者拋售基金證券，基金為滿足投資者的兌現(xiàn)要求，只能拋售股票，從而引起股價和基金凈值的循環(huán)下跌，使股票市場出現(xiàn)大幅波動。因此，在市場無效或弱式有效的情況下，開放式基金的運作面臨較大的風(fēng)險。

    為彌補我國證券市場的上述不足，一方面可根據(jù)市場需要適時推出不同的金融衍生產(chǎn)品；另一方面，也要致力于增加市場信息的透明度，進(jìn)一步規(guī)范證券市場的發(fā)展。

3、證券市場的容延度不足，限制了我國開放式基金的發(fā)展規(guī)模

    目前，我國股票交易中存在流動性不足的情況，集中表現(xiàn)為：在牛市中想買股票時，常會有買不到的現(xiàn)象；而在熊市中投資者想賣股票時，又面臨賣不掉的風(fēng)險。雖然我國股市已經(jīng)獲得了較大發(fā)展，但與歐美發(fā)達(dá)國家相比市場深度（市值/GDP）還有相當(dāng)距離。以2000年為例，美國的市場深度為123%，我國的市場深度為51%（包括非流通的國有股，法人股等）。美國的共同基金一般分為股票基金、債券收益基金和貨幣市場基金，而在我國的資本市場中，股票市場相對比較發(fā)達(dá)，而貨幣市場、外匯市場以及債券市場發(fā)育得還不夠完善，一時還難以適應(yīng)開放式基金的需要。根據(jù)這一市場的特點，一方面，我們需要加快證券市場的容量及廣延度的建設(shè)；另一方面，開放式基金的實踐在初期需要控制一定的規(guī)模。

4、較高的交易成本影響開放式基金的迅猛擴(kuò)張

    與封閉式基金相比，開放式基金交易成本高昂是不爭的事實。幾只開放式基金的認(rèn)購贖回費率均大大高于封閉式基金當(dāng)前執(zhí)行的交易費率，并且還存在贖回申請的提出到贖回現(xiàn)金到賬的時間超過5天以上的問題，這無法與封閉式基金和商業(yè)銀行存款融通資金的時間周期相比。高昂的交易成本將“侵蝕”基金凈值的增長。原本開放式基金設(shè)立申購費和贖回費是為了讓投資者進(jìn)行長期投資，這樣這些費用分?jǐn)偟皆S多年里就不會顯得很高

。而按照國際經(jīng)驗，檢驗一個基金管理公司的運作水平至少要7-8年，但目前我國的投資基金剛剛運作幾年，很難看出基金管理公司的水平到底如何，這樣一來投資者如果要轉(zhuǎn)換基金，就要承擔(dān)高額的成本，造成很多個人投資者囿于高昂的費用知難而退。

5、開放式基金的分紅方式亟待明確，以保護(hù)投資人的利益

    目前開放式基金的分紅方式十分含糊。從現(xiàn)階段看，當(dāng)年收益的0-100%都是分紅可以操作的范圍，到時就完全由基金公司憑良心確定分紅比例了。這一點還不如封閉式基金的分紅為當(dāng)年收入的90%來得干脆。如果基金公司為保持基金管理的資產(chǎn)總額不下降而減少分紅，或以轉(zhuǎn)贈基金單位作為分紅的方式，將使許多機構(gòu)投資人在財務(wù)處理上面臨分紅暫不征收所得稅的稅收優(yōu)惠政策無法享受。這一切都使大量的投資者游離于開放式基金之外，因此，開放式基金管理公司需要不斷努力，提高自身的管理水平，降低交易成本以增加基金的吸引力。

    總之，開放式基金在我國還屬新生事物，需要得到社會各界和廣大投資者的關(guān)心和支持�？梢灶A(yù)見，隨著我國加入WTO與金融市場的發(fā)展，開放式基金必將有一個美好的未來。 
 
(中國太平洋保險(集團(tuán))公司資金運用管理中心 孫鍵 蔣) 

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