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開(kāi)放式基金贖回壓力到底有多大？
人民網(wǎng)-國(guó)際金融報(bào)當(dāng)前開(kāi)放式基金管理人既要坦然而積極地面對(duì)贖回風(fēng)險(xiǎn)，更要從如何創(chuàng)新盈利模式、改善投資業(yè)績(jī)的根本思路上來(lái)有效加強(qiáng)贖回風(fēng)險(xiǎn)管理
●謝曙光
目前開(kāi)放式基金的平均股票持倉(cāng)比例在55%左右，為管理贖回風(fēng)險(xiǎn)而保有較為充分的流
動(dòng)性，加上開(kāi)放式基金的投資者結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出較封閉式基金更為顯著的機(jī)構(gòu)化特征，機(jī)構(gòu)投資者秉持長(zhǎng)期投資理念而不會(huì)在短期內(nèi)進(jìn)行大量贖回操作，由此也證明目前開(kāi)放式基金整體贖回壓力并不大
自所謂“6.24”井噴行情以后，中國(guó)股市運(yùn)行大致呈現(xiàn)下降型格局，而今市場(chǎng)交投日益低迷，直接導(dǎo)致了幾乎所有公開(kāi)揭示凈值的開(kāi)放式基金單位凈值持續(xù)運(yùn)行于面值之下，由此引發(fā)了輿論界和投資者對(duì)于開(kāi)放式基金的贖回壓力的極大關(guān)注。那么，在當(dāng)前股市行情低迷、基金投資業(yè)績(jī)不佳的情況下，如何看待開(kāi)放式基金的贖回壓力呢？
解讀贖回壓力
開(kāi)放式基金的主要特點(diǎn)是規(guī)模不固定，而所謂贖回壓力，是指在某一時(shí)點(diǎn)(段)上開(kāi)放式基金面臨贖回量大于申購(gòu)量的凈贖回狀態(tài)，凈贖回量越大(小)則贖回壓力越大(小)。考察目前公布季度投資組合的5只開(kāi)放式基金單位凈值變化與贖回份額變化的相互關(guān)系，以成立日和今年一、二、三季度末為時(shí)間序列。華安創(chuàng)新大致顯示出，隨著單位凈值增長(zhǎng)凈贖回量呈現(xiàn)逐漸增加趨勢(shì)，在二季度末單位凈值達(dá)到季度性極大值時(shí)，基金份額卻下降到季度性極小值(表明凈贖回量達(dá)到季度性極大值)，出現(xiàn)凈贖回轉(zhuǎn)向凈申購(gòu)的拐點(diǎn)，而三季度末單位凈值下降到面值以下，卻出現(xiàn)超過(guò)10%比例的凈申購(gòu)量。
南方穩(wěn)健與華夏成長(zhǎng)則顯示出，隨著單位凈值增長(zhǎng)到一定程度，凈贖回逐漸減小并出現(xiàn)轉(zhuǎn)為凈申購(gòu)的拐點(diǎn)，其拐點(diǎn)均在一季度末出現(xiàn)，二、三季度末都出現(xiàn)凈申購(gòu)現(xiàn)象。兩者與華安創(chuàng)新略有差異，可能與基金初始規(guī)模大小和業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)劣等因素有關(guān)。
雖然上述開(kāi)放式基金樣本數(shù)量很小、考察時(shí)間較短，但結(jié)合同期股指趨勢(shì)我們?nèi)匀豢梢源笾碌贸鲆韵陆Y(jié)論：
其一，日常的申購(gòu)與贖回都是正常交易活動(dòng)，季節(jié)性?xún)糈H回與凈申購(gòu)均屬正常現(xiàn)象。
其二，隨著單位凈值從低位逐漸升高，一開(kāi)始可能出現(xiàn)凈申購(gòu)現(xiàn)象(贖回壓力較小)，但當(dāng)單位凈值上升到一定高位后，則可能出現(xiàn)凈贖回現(xiàn)象(贖回壓力增大)，典型如華安創(chuàng)新；相反，當(dāng)單位凈值從高位向下回落時(shí)，一開(kāi)始可能出現(xiàn)凈贖回現(xiàn)象(贖回壓力較大)，但當(dāng)單位凈值回落到某一低位時(shí)，則可能出現(xiàn)凈申購(gòu)現(xiàn)象(贖回壓力較小)，除鵬華行業(yè)外的4只基金莫不如此。
其三，由于基金單位凈值與股指運(yùn)行趨勢(shì)呈現(xiàn)強(qiáng)正相關(guān)性，因此結(jié)論二適于股票指數(shù)，但在股指長(zhǎng)期處于盤(pán)跌的運(yùn)行趨勢(shì)下，結(jié)論二可能需要修正：一旦基金單位凈值下跌到投資者難以忍受的程度，導(dǎo)致投資者市場(chǎng)失去信心或者對(duì)基金管理人失去信任時(shí)，開(kāi)放式基金將持續(xù)面臨較大甚至巨大的贖回壓力，基金行業(yè)規(guī)模勢(shì)將出現(xiàn)萎縮趨勢(shì)。
其四，贖回壓力的大小主要取決于基金業(yè)績(jī)的優(yōu)劣，華夏成長(zhǎng)贖回壓力很小并出現(xiàn)巨額凈申購(gòu)量，主要源于其低迷市況下投資業(yè)績(jī)較好(并有分紅記錄)，至今仍有2%以上的累計(jì)凈值增長(zhǎng)率，鵬華行業(yè)則因其很差的業(yè)績(jī)表現(xiàn)(至今
累計(jì)凈值跌幅高達(dá)8%以上)而面臨較大的贖回壓力。
理性看待贖回壓力
基于上述分析，筆者認(rèn)為，當(dāng)前投資者應(yīng)當(dāng)理性看待開(kāi)放式基金的贖回壓力，既不能盲從于一些輿論所謂“贖回風(fēng)暴”而跟風(fēng)認(rèn)賠出局，也不能無(wú)視某些基金理財(cái)水平較差而“戀戀不舍”。
總體來(lái)看，與同期大盤(pán)表現(xiàn)相比，開(kāi)放式基金的相對(duì)業(yè)績(jī)水平還是較好的，第三季度滬深A(yù)股指數(shù)與上證180指數(shù)下跌幅度大致在9%～11%，而開(kāi)放式基金單位凈值下跌幅度大致在5%～6%，并且去年最早成立的3只開(kāi)放式基金均有較好的分紅記錄，上面提及的5只基金中除了鵬華行業(yè)外三季度內(nèi)基金份額都出現(xiàn)明顯的凈申購(gòu)現(xiàn)象，表明目前開(kāi)放式基金的整體理財(cái)水平還是能夠贏得大多數(shù)投資者認(rèn)同的，行業(yè)整體贖回壓力比較小。而且，目前開(kāi)放式基金的平均股票持倉(cāng)比例在55%左右，為管理贖回風(fēng)險(xiǎn)而保有較為充分的流動(dòng)性，加上開(kāi)放式基金的投資者結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出較封
閉式基金更為顯著的機(jī)構(gòu)化特征，機(jī)構(gòu)投資者秉持長(zhǎng)期投資理念而不會(huì)在短期內(nèi)進(jìn)行大量贖回操作，由此也證明目前開(kāi)放式基金整體贖回壓力并不大。
從短期來(lái)看，中國(guó)股市在經(jīng)歷了去年6月以來(lái)的大幅下跌和今年上半年的劇烈振蕩之后，再由“6.24”井噴短暫行情轉(zhuǎn)為持續(xù)盤(pán)跌格局，目前市場(chǎng)面已經(jīng)處于政策敏感地帶(上證綜指1500點(diǎn))，市場(chǎng)交投業(yè)已極為低迷，市場(chǎng)內(nèi)部出現(xiàn)醞釀做多力量跡象，而持續(xù)一年多的證券監(jiān)管風(fēng)暴將隨著11月上市公司治理檢查的匯總總結(jié)和公司整改的結(jié)束而暫趨平靜，當(dāng)前政策助推下的基金擴(kuò)容將會(huì)繼續(xù)進(jìn)行下去，市場(chǎng)資金的“相對(duì)干凈”和上市公司的規(guī)范運(yùn)作大大釋放了股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，良好的基本面必將促進(jìn)中國(guó)股市健康穩(wěn)定發(fā)展。如此，投資者至少可以預(yù)期股市將會(huì)出現(xiàn)階段性多頭行情，以股市為主要投資場(chǎng)所的開(kāi)放式基金擺脫暫時(shí)頹勢(shì)亦將有時(shí)。
從中長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展需要資本市場(chǎng)的大力支持，在WTO框架下對(duì)外開(kāi)放資本市場(chǎng)為中國(guó)股票市場(chǎng)帶來(lái)結(jié)構(gòu)挑戰(zhàn)和發(fā)展機(jī)遇，而股權(quán)分裂制度的破解卻是革命性的，如果不能有效保護(hù)投資者的市場(chǎng)利益，即使股市長(zhǎng)期內(nèi)可能處于增長(zhǎng)軌道之中，非流通股的急劇耗散引發(fā)流通股的爆炸性增長(zhǎng)也將會(huì)在中期內(nèi)導(dǎo)致股市價(jià)格體系崩潰、市場(chǎng)價(jià)值中樞下降，此時(shí)任何投資力量都不能承受其重，開(kāi)放式基金必將面臨巨大的凈贖回壓力。由此可見(jiàn)，在短期內(nèi)投資者或許大可不必理會(huì)開(kāi)放式基金的贖回壓力，但至少?gòu)闹衅趤?lái)看卻是不得不大加關(guān)注的問(wèn)題，特別是一旦市場(chǎng)上出現(xiàn)有關(guān)股權(quán)分裂制度破解的跡象時(shí)。
加強(qiáng)贖回風(fēng)險(xiǎn)管理
盡管目前開(kāi)放式基金大都出現(xiàn)凈申購(gòu)現(xiàn)象，行業(yè)整體贖回壓力較小，但是在當(dāng)前不確定性因素仍然較多的市場(chǎng)環(huán)境下，基金管理人仍然需要加強(qiáng)贖回風(fēng)險(xiǎn)管理�？上驳氖�，在僅僅一年有余的探索發(fā)展中，開(kāi)放式基金主動(dòng)應(yīng)對(duì)贖回壓力，不斷推出創(chuàng)新舉措，加強(qiáng)贖回風(fēng)險(xiǎn)管理。
開(kāi)放式基金管理贖回風(fēng)險(xiǎn)的直接手段是分散投資于流動(dòng)性良好的證券資產(chǎn)并保有相對(duì)充足的現(xiàn)金資產(chǎn)，也可利用同業(yè)拆借市場(chǎng)來(lái)實(shí)現(xiàn)短期贖回風(fēng)險(xiǎn)管理。不過(guò)，從根本上講，開(kāi)放式基金有效管理贖回風(fēng)險(xiǎn)關(guān)鍵的也是最重要的手段還是良好的投資業(yè)績(jī)，在目前眾多基金中業(yè)績(jī)表現(xiàn)最佳的華夏成長(zhǎng)幾乎沒(méi)有贖回風(fēng)險(xiǎn)而基金規(guī)模逆市大幅擴(kuò)大就是明證，但這種關(guān)鍵手段卻是目前中國(guó)開(kāi)放式基金最為缺乏的。因此，當(dāng)前開(kāi)放式基金管理人既要坦然而積極地面對(duì)贖回風(fēng)險(xiǎn)，更要從如何創(chuàng)新盈利模式、改善投資業(yè)績(jī)的根本思路上來(lái)有效加強(qiáng)贖回風(fēng)險(xiǎn)管理。
(作者單位：華鑫證券研究發(fā)展部)
《國(guó)際金融報(bào)》
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